主題演講：在不確定的政治經濟格局中，如何尋找確定的投資機會

 1、港股復盤

• 在2月初以來的地緣政治風險、3月初以來的歐美銀行業風波、4月份港股權重股大股東減持、以及5月份發布的中國經濟數據不及預期等多重因素影響之下， 港股持續回調。截至5月31日，相較於1月底，恆生指數下跌16.52%，恆生科技指數回調20%。

2、經濟周期

• 國內出口、消費復蘇仍強；地產回落，需求仍處於弱復蘇通道當中。三年疫情造成供需失衡，企業盈利伴隨物價一起下行，就業結構走弱，市場擔心消費復蘇的持續性。但宏觀供需已經開始邊際改善，目前處於企業盈利底部區間。

• 從長期趨勢來看，中國經濟進入了後改革開放階段，經濟結構正在轉型中：衣帽、箱包等傳統商品的出口占比下行，汽車、船舶等中端製造占比明顯提升，各個行業開始出現較大分化。從中期趨勢來看，傳統行業在年底前有望迎來盈利拐點。
  

3、貨幣周期

• 中國貨幣環境仍然寬松，2023年4月M2同比增長12.4%、社融存量同比增長10%，貨幣投放仍處高位。然而寬貨幣政策目前未轉變為寬信用，還需要更高的傳導力度。低利率環境對於托底經濟意義重大，隨著下半年中國經濟復蘇持續進行，人民幣貶值空間不大。

• 美國方面，美國CPI連續10個月回落，美元加息處於尾聲階段，下半年美元無風險收益率有望出現拐點。
  

4、行為周期

• 市場參與者情緒已經處於歷史較低位置。內地基金發行低位徘徊，但少數人與多數人的行為背離，在加倉市場。

• 從A股看，伴隨下跌，保險、公募基金倉位下降明顯，股東開始認同當前價值，開始惜售。

• 從互通機制來看，北向、南向的資金都還在持續買入中，其中南向資金流入更加堅決。

• 從波幅指數來看，美股和港股在均衡區間波動。不確定未來會不會在出現最後一次劇烈的波動，到時將是適合大舉投資的時候。

5、估值周期

• 從絕對估值來看，港股最低，A股其次，美股最高。恆生指數PE值為8.79，當前所處百分位為7.75%；滬深300指數PE值為11.73，當前所處百分位為17.11%；標普500指數PE值為23.39，當前所處百分位為57.06%（高於歷史均值）。

• 從相對估值來看，A股較低，港股和美股較高。恆生指數股息率與國債收益率比值為1.11，當前所處百分位為14.18%；滬指300數股息率與國債收益率比值為1.03，當前所處百分位為98.97%；標普500指數股息率與國債收益率比值為0.43，當前所處百分位為2.04%。

• 總的來說，港股和A股估值處於歷史底部，迎來較好的投資時機；美股位置較高，吸引力仍然較大。

6、下半年風險偏好影響因素

• 新冠二次爆發或帶來短期波動，但預計對市場的影響不大。

• 中美對抗在未來10年將成為常態，但其對市場的影響會逐步淡化。

• 國內經濟復蘇持續，風險偏好將有望觸底。

• 美國出現債務違約的概率較小。
  

1、經濟形勢和股市表現並非一定正相關

• 經濟形勢好，股市表現未必好。如2001-2005年的中國和1961-1968年的日本，GDP增勢迅猛，股市指數卻連連下跌。

• 經濟形勢差，股市表現未必差。如1975-1982年的日本和1980-1997年的美國，GDP增長緩慢，股市指數卻接連攀升。